P.: Si la inflación se le escapa, correrla de atrás no será muy agradable.
G.G.: Y si la economía se atasca, o da marcha atrás, tampoco. Entre una y otra situación, la Fed ya eligió. Sabe que en caso de error deberá lidiar con una inflación indócil. Por eso, en Jackson Hole, Powell se dedicó a explicar que la suba de precios es un fenómeno acotado y transitorio.
P.: En los precios de los inmuebles no se advierten ni cota ni señales de fatiga. A nivel nacional es el tercer mes consecutivo que establecen un récord. Y el avance se acelera con ganas: 14,8% en abril, 16,8% en mayo y 18,6% en junio. Las cotizaciones treparon en una muestra de 20 áreas metropolitanas, en todos los casos a un paso más veloz y, con la excepción de Chicago, en todas ellas su nivel es el mayor en registros.
G.G.: Sí, es muy impresionante. Nadie diría que existe una pandemia.
P.: ¿No debería la Fed salirles al cruce? ¿O tratar de moderarlos?
G.G.: La Fed tiene el mandato de estabilizar los precios de la canasta de consumo. Los activos reales están fuera de su alcance (a excepción del consumo de sus servicios). Y la política monetaria carece de instrumentos para ocuparse si quisiera hacerlo.
P.: La inflación del precio de los activos – reales o financieros – puede anticipar presiones inflacionarias en gestación que más tarde pueden estallar en la esfera propia del banco central, y arruinar su accionar.
G.G.: Puede que sí, puede que no. Las más de las veces, no.
P.: ¿No es una película que ya vimos? El boom inmobiliario que colapsó en 2006/2007 nos zambulló en la crisis subprime y más tarde en la debacle de Lehman Brothers. Pero antes, la Fed, para combatir la recesión de 2001, había bajado las tasas de interés a un piso de 1% (y las mantuvo allí hasta 2004). No era su intención, pero contribuyó a inflar la “burbuja” que al pincharse produjo la Gran Crisis Financiera. Y, a esa altura, cuando ya era tarde, la Fed no pudo alegar que no era asunto de su incumbencia.
G.G.: Lo intranquilizará saber que, comparado con el pico de los precios de 2006, el índice nacional hoy se ubica 41% más alto.
P.: ¿Con más razón todavía, cómo descartar que la historia no se repita?
G.G.: Adelantando el tapering, ciertamente no. Comenzando por suprimir las compras de bonos hipotecarios, como sugirió James Bullard, tampoco. Serían aspirinas. ¿Qué se aprendió de la zozobra de Lehman? La necesidad de mejorar la regulación y supervisión. Cambió la legislación y la normativa. Basilea III, Dodd-Frank y otras iniciativas que requieren más capital y liquidez disponible son el fruto de esa tarea. ¿Funcionó? Bueno, tuvimos una pandemia, no la esperábamos, fue un choque frontal como ningún otro en la historia, y, voilà, no hubo un crac bancario. Ni contracción crediticia; sino, todo lo contrario.
P.: ¿Será que la Fed se confía por ello? ¿Se recuesta en los laureles?
G.G.: En Jackson Hole no solo habló Powell. Un veterano ex Fed, Don Kohn, se ocupó del tema: la construcción de un sistema financiero más estable es un “trabajo sin terminar”. Y expresó la “urgencia considerable” por atacar las “notables” vulnerabilidades.
P.: ¿Cómo cuáles?
G.G.: La valuación excesiva de algunos activos, el “leverage” en ciertos rincones del sistema, y varios tópicos estructurales persistentes. Está claro que el nivel de endeudamiento en alza, y las bajas tasas de interés actuales, son una combinación que puede acarrear dolores de cabeza en un futuro. Para Kohn es imperativo prestarle más atención a los riesgos de inestabilidad financiera “ahora”. No es la política monetaria sino la infraestructura del sistema lo que hay que calibrar mejor.